El dilema chino ante repetidos defaults

El dilema chino ante repetidos defaults

El dilema chino ante repetidos defaults no es sorpresivo. ‎Evergrande y Huarong pueden ser solo la punta del iceberg‎. Es que este tipo de situaciones llevan años en desencadenarse. Ya en el 2019 se hablaba de la fragilidad de Evergrande. Pero, como es difícil obtener información de China (a menos que el Partido Comunista así lo desee), cuando las noticias llegan a Occidente, caen como una bomba.

‎El dilema chino ante repetidos defaults es de larga data. Un documento que circulaba‎‎ entre los bancos chinos a principios de julio causó gran malestar entre los inversores y los funcionarios locales. Conocido como “Documento No. 15”, la directiva regulatoria dice que los bancos deben dejar de prestar a vehículos de financiamiento del Gobierno local‎‎ (lgfv, por sus siglas en inglés) ‎‎muy endeudados, empresas establecidas por los Gobiernos municipales o provinciales para financiar proyectos de construcción y obras públicas

Los grupos, a los que hasta ahora no se les ha permitido incumplir, tienen alrededor de 48,7 billones de yuanes (7,5 billones de dólares) en deudas, de los cuales 11,9 billones de yuanes se mantienen en valores de renta fija. Utilizan rutinariamente préstamos bancarios para pagar intereses sobre los bonos.

Poner fin al flujo constante de crédito es una receta para la agitación. “Si los bancos no les dan una transfusión de sangre”, decía en ese momento un inversor local a los medios chinos,‎‎” lgfv‎‎ se enfrentará a una crisis de incumplimiento”.‎

¿Qué sucedió con la circular N0.15?

Poco después de haber irrumpido, la circular desapareció, junto con la mayoría de las referencias a ella en los medios estatales. Algunos inversores creen que puede haber sido lanzada prematuramente y que otra versión menos severa eventualmente la reemplazaría. Otros dicen que los bancos seguían órdenes. Aunque temían que el primer incumplimiento ‎‎de lgfv‎‎ desatara el caos en el mercado de bonos, de los cuales los valores emitidos por ‎‎lgfv ‎‎sufragan alrededor del 10%.‎

‎Este es el dilema que enfrentan los reguladores financieros de China. Deben evitar que los grupos mal administrados acarreen capital y permitir que los peores de ellos fracasen. Pero deben hacerlo sin causar pánico ni cortar el acceso de las empresas sanas a la financiación. ‎‎Los lgfv‎‎ son solo uno de los muchos casos que prueban su resolución.‎

Record de defaults en China

‎Los defaults en el mercado de bonos onshore de China ya son récord. Existen compañías que no pagaron alrededor de 97.000 millones de yuanes en capital en la primera mitad de 2021. Esto significa un aumento de casi el 50% en comparación con el mismo período del año pasado, según el proveedor de datos Wind.

China Fortune Land incumplió con un bono de 530 millones de dólares en febrero, en lo que fue el mayor incumplimiento del país por parte de un promotor inmobiliario. Chongqing Energy Investment, una empresa estatal que produce la mayor parte del carbón de la ciudad de Chongqing, entró en cesación de pagos en marzo. Este hecho puntual mermó la confianza en el apoyo de las autoridades locales a los grupos estatales.‎ De ahí proviene el dilema chino ante repetidos defaults.

Empresas millonarias en problemas desde hace tiempo

‎Más preocupante, sin embargo, es el tamaño y el perfil de algunas empresas en dificultades. Los grupos incumplidores tenían en promedio alrededor de 1.000 millones de yuanes en bonos onshore en circulación en 2015. 

Esto es un año después de que China experimentara su primer default en los últimos tiempos. Esa cifra ha subido a casi 9.000 millones de yuanes este año, calcula la agencia de calificación ‎‎S&P.

Evergrande y Huarong

‎‎Evergrande, el gigante inmobiliario con graves problemas, ya aparecía en la lista por más de USD 100 mil millones en deuda offshore y onshore que devenga intereses. Una serie de pasos en falso y una creciente presión regulatoria llevaron a un colapso en la confianza de los inversores. Sus bonos offshore se negociaban a menos de 50 centavos por dólar. Esta es una señal inequívoca de que muchos inversores esperaban un default.

‎A los grupos controlados por el Gobierno central no se les permitía enfrentar el colapso. Pero ahora Huarong, un administrador de activos estatales con más de USD 40 mil millones en deuda offshore y onshore, también parece estar en problemas. Alguna vez supo estar entre los conglomerados financieros más poderosos de China, aunque desde 2020 no publica sus resultados. Esto lleva a los inversores a adivinar la mala forma de sus libros y apostar por su desaparición.‎ 

El Estado al control

‎Estos riesgos amenazan la calma retratada por los tecnócratas en Beijing. Pero los reguladores pueden estar más dispuestos a tolerar los incumplimientos de lo que estaban en el pasado.

Es así que tomaron el control en dos áreas clave que facilitan los incumplimientos. Uno es un control más estricto sobre las empresas rebeldes, propiedad de los Gobiernos municipales y provinciales. Al incumplir, a estos grupos a menudo se les permitía hacer acuerdos internos que beneficiaban a los acreedores bien conectados, pero excluían a otros. Los inversores involucrados en tales situaciones dicen que esto está cambiando.‎ 

‎Tomemos, por ejemplo, el default de Yongcheng Coal en noviembre. Una investigación después del incumplimiento de pago mostró que la compañía había cambiado los activos en un intento de pagar menos a algunos acreedores.

Los reguladores intervinieron rápidamente para dejar en claro a todos los inversores, incluidos los extranjeros, que los trucos contables no impedirían que la compañía pagara tanto como pudiera. Eso disminuyó las preocupaciones de los inversores sobre cómo podrían ser tratados en un default. Y aún más importante, mantuvo los mercados líquidos incluso cuando más empresas enfrentaban dificultades.‎

Proceso de reestructuración

‎Los reguladores también han tomado más control sobre el proceso de reestructuración. Las reestructuraciones respaldadas por el Estado solían estar sumidas en la opacidad. Eso ha cambiado. Después de que Peking University Founder Group ‎‎(pufg),‎‎ un conglomerado vinculado a la principal universidad de China, incumpliera sus pagos en 2019, muchos de los términos de su reestructuración se hicieron públicos

Se resolvió un acuerdo en solo 581 días, en comparación con ‎‎un promedio de 679 en China, señaló ‎‎S&P.‎‎ Después de una reestructuración dirigida por los tribunales, la tasa de recuperación de los activos de ‎‎pufg‎‎ fue del 31,4%. Así superó la tasa de recuperación promedio del 23,7% en otros 50 acuerdos de reestructuración chinos.

Inversiones basadas en el mercado, no en el Estado

Esta eficiencia a la hora de lidiar con los defaults están atrayendo más inversiones basadas en el mercado. De este modo, reducen la necesidad de las ordenadas por el Estado, dice Charles Chang de ‎‎S&P.‎

‎Estos casos guiarán a los funcionarios a medida que asuman problemas más desalentadores. Evergrande, ante los persistentes problemas de default , pasará a la reestructuración, según muchos de sus inversores. Huarong, con su negocio en expansión, siempre fue visto como portador de más riesgo sistémico que Evergrande, señala Edmund Goh de Aberdeen Standard Investments. Esto significa que un rescate negociado por el Estado, a diferencia de uno basado en el mercado, podría estar por delante.‎

Los lgfv ‎‎pueden representar el mayor riesgo de todos. Hace meses, Larry Hu del banco de inversión Macquarie vaticinaba que el primer incumplimiento iba a causar mucha turbulencia en el mercado. “Si los reguladores hacen cumplir el Documento No. 15, un default podría tener lugar en los próximos meses” , adelantaba.

De este modo, observamos que el dilema chino ante repetidos defaults es más común de lo que se piensa. Esto no es nuevo ni sucede repentinamente, aunque así podría parecer. Por todos estos motivos, sugerimos precaución a la hora de invertir en activos chinos en este preciso momento.

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